行业多方面完善市场建设提高债市流动性

近年来，我券市场发展日新月异，年度发行量不断创下新高，目前招财宝作为平台为投融资双方提供交易平台债券存量已经突破20万亿元。同时，在债券规模增长、债券品种丰富、投资者增多以及做市商制度引入等多种因素的影响下，债券市场的流动性有所改善，交易规模持续增长，换手率得到提高。2010年，银行间债券市场现券交易68万亿元，是2005年的10.7倍；全年的市场换手率为3.36倍，而2005年则仅为0.95倍。不过与发达市场国家相比，我国债券市场的流动性仍有较大的提升空间。例如，在美国，整体债券市场的年度换手率近年来在10倍左右（不包括货币市场工具），如果考虑低于1年期以内的品种，则更高。换手率指标常常会受到债券存量的影响，不能完全反映债市的流动性状况。买卖价差是度量债券市场流动性的另一指标，且克服了债券存量的影响。一般来讲，买卖价差越小，表示流动性越好。从相关数据来看，我国债券市场的买卖价差明显高于美国、英国和德国等国家相同期限品种的价差水平，表明流动性较成熟市场国家仍有较大差距。

当前，制约我国债券市场流动性的原因主要有以下几个方面。首先，基准率曲线还不完善。基准收益率曲线是债券的定价基准，完整的、有广泛市场影响的基准利率曲线能够为债券交易提供良好的定价参考，促进债券交易得到平稳、高效的实现。目前，我国债券收益率曲线和采集的样本债券数据存在两端缺失、中间集中的现象，使得一个连续平滑的收益率曲线难以形成，导致拟合出的收益率曲线一定程度上偏离了市场实际收益率。

其次，投资者结构均衡程度仍显不足。尽管近年来我国银行间债券市场的投资者数量不断增加，投资群体也出现多样化的趋势，但投资人结构仍需改善。商业银行是主要的债券投资机构，债券持有量占到70％左右，居于绝对主导地位。由于商业银行的资产负债结构趋同，导致其投资行为趋同。例如在资金宽松时争相购买债券，而资金紧张时又纷纷抛售债券。并且，在市场中占绝对主体的债券投资机构属于低风险偏好型，投资债券以持有到期需求为主，市场上投资者的交易型需求不足，不利于债券流动性的提高。

第三，做市商的功能尚未充分有效发挥。做市商做市的期限品种不够完整，双边报价集中在10年以下券种，10年期以上和半年期以下报价缺失。做市成中国经济屡屡展现出勃勃生机交量占市场交易量的比重仍然较小。做市商的激励约束机制需要进一步完善。此外，中央对手方的缺乏、债券借贷业务寥寥无几，也制约了做市商通过做空手段来规避风险，限制了做市商的双边报价能力。

第四，衍生品市场发展滞后。利率互换、信用违约互换等金融衍生品具有价格发现、规避风险等功能，有利于提高债券二级市场流动性。目前，我国的利率互换市场与发达市场相比还相当不成熟，互换利率的波动明显大于发达债券市场水平，且交易量有限，对债券市场流动性的促进作用尚需更大程度发挥。中国版的信用违约互换——信用风险缓释工具于2010年才刚刚问世，其在提高债市流动性方面要取得富有成效的作用，仍需一段不短的历程。

“”规划纲要明确指出，积极发展债券市场，显著提高直接融资比重。而债券市场的可持续发展离不开流动性的改善，我们应从多方面、全方位的立体角度完善市场建设，提高债券市场的流动性。

首先，进一步完善基准收益率曲线，提供良好的定价基准。对关键期限的国债，坚持均衡、滚动发行，且发行量保持一定的规模。其次，丰富投资者群体，优化投资者结构。增加投资者在债券市场的投资范围和自由度，鼓励不同风险偏好型投资者进入债券市场投资，完善有关债券持有人权益保护的等。第三，丰富产品类型，满足多样的投资需求。从近年来推出的债券品种可以发现，和中期票据交易活跃，换手率明显高于市场整体水平。随着债券品种的不断丰富，其他债券的换手率也逐步增加，带动了债券市场整体流动性的提高。未来债券市场的流动性提高，仍需丰富产品结构，推出适合市场的新产品，建立多样化的产品体系。第四，继续完善做市商的激励约束机制和相关配套机制，促进做市功能的有效发挥。第五，根据我国市场基础，逐步发展有利于价格发现、风险分担机制完善的金融衍生品，促进债券市场流动性的提高。