行业光大证券厉兵秣马枕戈待旦

光大证券：厉兵秣马 枕戈待旦 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

厉兵秣马，枕戈待旦——消费整体崛起与结构下沉◆三季度市场继续探稿源：中国底，四季度或有机会：

我们认为下半年影响市场最关键的因素是政策继续从紧和经济的持续回落。目前尚没有看到政策放松的迹象，需要观察GDP、通货膨胀率和房价三个关键变量。当观察到GDP增长率回到9%以内、CPI回到3%以内、房价下跌15%-30%以上三个条件之一出现，我们认为市场对于政策的预期会发生显著的变化。从时间节点上来看，我们倾向于认为三季度末、四季度初政策将放松，市场有望出现机会。对于投资者的建议是，在三季度维持较低仓位，保留头寸，等待四季度的投资机会。

◆政策难以立刻放松，经济增长仍将继续放缓：

虽然目前出现了一些政策松动的预期，但我们坚持认为政策难以立刻放松。从宏观政策来看，我们认为经济增长仍未见明显放缓、CPI仍然处于上行之中，货币政策和信贷政策都难以立刻放松。考虑到政策的叠加效应和国际的复杂形势，未来可能不会进一步收紧，但放松仍不可能。从房地产政策来看，我们认为房价问题是政治问题，只要房价不出现明显下降，房地产调控政策仍有收紧的可能。

由于政策从紧的趋势没有发生改变，经济增长也将继续放缓，未来主要表现为固定资产投资和房地产投资放缓，可以观察的数据包括固定资产投资、房地产新开工和工业增加值等数据。我们预计二季度的GDP增长率为10.2%，三、四季度GDP增长率将继续放缓，分别下降为8.6%、7.8%的水平。

◆企业利润面临下调风险，估值进入合理区间：

我们预计2010年上市公司的利润需要下调，同比增速需从31%下调至21%，折算成沪深300的EPS为157。利润下调主要来自工业企业和金融企业。工业企业利润下调的原因是政策紧缩导致经济增长放缓，工业增加值也会随之下调。金融企业的利润下调的原因有两个。（1）地方政府融资平台和房地产调控将给银行的资产质量造成影响，进而影响利润；（2）证券市场表现低于预期，拖累保险和券商的业绩。

按照调整后的盈利预测来看，目前沪深300对应的估值水平为17.4倍，上证指数更低一些。我们认为与历史相比，该估值水平只是到了合理的估值区间，并没有到有显著安全边际的价值区间，在基本面持续疲软的背景下，仍然存在下降的空间。

◆消费整体崛起与结构下沉：

消费整体崛起是经济结构调整的必然趋势，消费增长将成为未来经济增长最重要的推动力量。在消费整体崛起的背景下，我们观察到二线消费增长更为明显。我们认为二线消费快速增长主要是因为消费在区域结构和人群结构上的下沉所致，消费结构的下沉也是政策导向、经济阶段和人口结构所共同推动的结果。

◆长期看好消费品和新兴产业，阶段性把握投资品和周期类机会：

基于我们对经济、政策和市场的判断，我们认为下半年的大类板块仍然是消费品和新兴产业。消费品具有但此时稳定的盈利能力，远离政策调控。尽管消费品估值相对较高，但考虑到目前的增长水平，我们认为仍然处于合理的范围之内。新兴产业具有持续的政策推动，是未来经济发展的大主题。

投资品和周期类板块还会面临盈利下调的压力。但一旦政策出现松动迹象，投资品和周期类板块仍将出现明显的反弹。我们相信这种机会在下半年会存在，届时我们也会向投资者提示。

◆重要主题：

我们认为贯穿下半年的投资主题包括民生、新兴产业、政策再放松和体制变革。

具体来说值得关注的有医改、二线消费、三融合、节能减排和新能源。

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