高考加油平安证券一守一攻之间魏家

平安证券：一守一攻之间 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

摘要：市场仍在经历“时间换空间”的自我救赎，而短期反弹关键在于进一步的货币放松和资金价格再度下行，政策调整的不确定性下，建议收缩成长股战线以防范补跌风险，是为“一守”；布局受益经济见底的需求端和流动性敏感的能源端，是为“一攻”。

调整实质：“时间换空间”式的自我救赎两个因素在主导一直以来的市场乐观情绪：第一，传统周期的惯性思维，但相对于过去十年重工业化上行过程中的短期波动，本轮调整夹杂了周期性与结构性因素，原有的估值和市场逻辑随之失效；第二，流动性变局的漠视，考虑非市场化累积的微观金融扭曲正遭遇集中清算，实际资金的消耗和漏出高于预期；而外汇占款等高能货币的衰竭也带来货币乘数的系统下移；原有的流动性监测体系也已经失效。

回顾美国和日本股票市场演变史，以“时间换空间”式的弱势调整实则是经济转型期的国际惯例。日本上世纪70年代重工业化结束后曾花费相当长时间来适应实际增长下降与习惯性高增长预期之间的矛盾。

美国自1981年开始实施“401K”计划以后，股票市场也并未同步并未同步展开趋势反转。SPX指数的2010年11月进行的全国第六次人口普查得出的主要数据市盈率变化看，股市估值甚至还经历了2年左右的弱势调整，到198 年才真正进入趋势性上升通道。

对比A股市场，在周期形态变化和金融结构重组的约束下，市场也同样需要通过时间来提升中长期资金比例，优化资金来源结构，解决微观财务和投融资制度方面的固疾，“时间换空间”式的自我救赎不可避免。

短期反弹：关键在流动性而非基本面维持市场处于“短期反弹临界点，但趋势拐点并未到来“的基本面判断。趋势拐点未到的原因在于：只能监测到企业库存改善而无法看到有效去产能行为，需求和预期的反弹必然带来新的去库存压力；微观金融结构的清算过程并未结束，货币供给结构调整仍在持续，流动性趋势性宽松的条件并不具备。

短期视角看，表征库存短周期的PMI产成品库存指数已在低位，短期库存压力缓解到新一轮库存压力再现之间的时间差已经提供了短线反弹的基本面要件。但是，表征真实流动性变化的长三角票据直贴利率仍在5%左右盘旋，预示反弹仍缺乏流动性要件。短线反弹的真正开启仍需要等待央行用降息降准等主动性的货币放松行为替代滚动逆回购等被动式货币调控措施。短线反弹的关键在流动性而不在基本面。

配置选择：防范补跌和布局反弹并行逻辑上可做两种推演：第一，如果进一步货币放松的预期落空，则市场仍会延续调整态势，调整的行业次序将会沿“周期—伪成长—真成长“路径展开，后期补跌重点是那些成长性被高估的伪成长板块；第二，如果出现更为主动的货币政策调整并观测到资金价格的明显下行，则短线反弹有望真正展开，领涨板块将集中于对流动性最敏感的能源端和对经济回升最敏感的需求端板块。

无法准确预判市场情境选择的约束下，建3.很多超市在改造中学习阿尔迪等等议配置追求弹性和确定性的组合：收缩成长投资战线，优选节能与环境服务、航空装备、智能装备、互联、软件服务等确定性领域的公司，防范补跌风险；适当布局需求端的汽车、家电；能源端的煤炭、有色；主题领域的军工等板块，把握可能出现的市场反弹。