行业中泰证券当需求降遇到融资难

中泰证券：当需求降遇到融资难 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点宏观一周观察当“需求降”遇到“融资难”。3月份暨一季度经济数据的表现似乎相当乐观，但工业增加值的跳升更多地缘于统计纠偏，对于其他表现较好的指标，一方面需关注时滞影响下数据表现的暂时繁荣，同时也要关注价格幻觉对名义指标的支撑作用。

近期经济最大的影响变量一是地产调控并未放松，二是银行委外监管趋严，而作为这两个变量风向指标的价格与利率，前者显示需求的见顶回落已成定局，后者表明银行委外监管趋严对资金市场的冲击才是最大的变数。

货币政策是央行用于调节实体经济的重要工具，当社会融资成本处于高位，政策将大概率宽松，反之亦然。在经济萧条或过热时，货币政策虽然是很好的经济调节器，但天然具有滞后特性。政策见效时，可能已经是经济见底回升（或见顶回落）的时点，滞后的政策反而加大了周期的波动。

截止到目前为止，4月企业的发债融资情况表现颇不乐观，与去年同期相比，信用债融资规模回落2600亿，发行利率却抬升了80BP。当需求边际转弱遇到融资更难更贵，越过最高点后的经济下行速度可能超出市场预期。我国经济目前处于融资利率的底部右侧，而价格增速已出现明显的见顶迹象，随之而来的利率回升将正式开启周期下半程。

工业增加值的低估与重估。小周期回升之下，工业增加值始终表现平平，与微观数据存在一定的背离与低估。我们首先提出了两种可能的却是德国现存最古老的私人银行低估原因，随后采用三种方法对工业增速进行模拟测算，并寻找最为合理的模拟方法（2016年还原后的工业模拟增速约为6.6%）。这种低估在今年月份仍然存在（模拟增速值约为7.6%，官方公布值6.3%），但3月的统计纠偏使得工业增加值的低估幅度明显缩窄（3月工业累计增速跃升0.5%，其中低估因素可以解释0.3%），同时亦证明3月份经济并没有发生大幅度的实质改观。

中观行业跟踪煤电产业耗煤量回落，预计4月发电量表现走弱。动力煤价格下跌，电厂耗煤量环比回落，库存回升缘于需求下滑。预计4月整体发电量表现将弱于3月，工业增速亦将有所下行。钢铁工业产品价格普跌。本周焦煤库存回升，铁矿石价格下降，需求回落之下钢材价格维持地产调控后的下跌态势。化工品价格走势不一。本周布伦特原油价格回落，乙烯-石脑油价差仍较高，涤纶长丝价格回升。有色需求平稳，价格涨跌互现。从有色行业的下游消费情况来看，华强北指数走势平稳显示下游电子消费需求相对稳定，地产销售回暖带动今年以来家电这才是我们追求的足球。等相关消费回升。楼市低迷微升，建材价格分化。水泥、玻璃继续上涨，沥青相对稳定，螺纹钢价格在地产调控政策之后见顶并继续回落。总体来看，钢铁与发电产业链表现最为疲弱，工业与地产投资的回落可能将率先带动4月需求下滑。

风险提示：政策风险