高考加油光大证券从流动性预期到经济增长基本面魏家

光大证券：从流动性预期到经济增长基本面 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

按重要性从高到低排序，流动性、经济增长、外围经济、以及信用风险是过去一个月值得注意的基本面因素。过去一个月是宏观数据的空窗期。一系列重要增长面数据没有发布，仅有的贸易、货币等数据也因为春节效应的干扰而存在较大噪音。因此，虽然从PMI的弱势、生产资料价格的下跌，以及地产销售的疲弱等信息可以间接推知经济增长仍然弱势，但经济增长对市场的影响并不大。在这样的环境中，流动性成为资本市场的主导因素。

流动性紧平衡格局之下，预期有所改善。由于经济中存在大量对利率不敏感的资金需求主体（主要是与政府相关的资金软约束部门），央行通过利率的调控很难控制住社会整体的流动性扩张，因此只能在银行间市场这个流动性“总闸门”处做数量调控，通过资金面一定程度的紧张（“紧平衡”）来控制货币扩张。这是去年6月钱荒之后银行间利率水平系统性抬升，并在去年年末再次大幅上扬的主要原因。不过，央行显然不希望在春节前再次发生资金价格的大幅波动，因此在1月20日推出了旨在为中小金融机构提供流动性支持的常备借贷便利操作试点。1月21日，央行又在时隔3周之后重启了逆回购操作。这些措施让春节节前的资金价格走得比去年12月平稳一些。春节之后，1月价格数据显示通胀压力下降，生产资料端通缩压力上升。同时，4季度央行货币政策报告也传递出了一些货币政策松动的信号。这让市场心中早就有承受大奖的能力对流动性的预期有所改善。

国内经济增长动能依旧偏弱。从去年4季度开始，因为稳增长政策的退出，中国经济增长再次减速。今年1月的出口及信贷数据虽然超出预期，但从PMI、生产资料价格、地产销售这些与经济增速更相关的指标来推测，1月宏观经济增长势头应该仍然偏弱。

虽然有些短期波动，但世界经济体仍处在温和复苏的道路上。美国是世界经济增长的火车头。尽管去年12月以来美国经济增长动能出现了一定下滑，但这主要是去年冬天极端天气所造成的，应该只是暂时的。考虑到美联储新主席耶伦鸽派的表态，以及美国经济持续加杠杆的态势，美国经济复苏的大趋势并没有发生变化。同时，截至目前的数据仍然显示欧洲和日本这两大发达经济体还在复苏通道中。近期，一些国际收支状况较弱的新兴市场国家在美联储QE退出的影响下出现了一些波动。但它们对世界经济的负面影响仍然有限。总体而言，外围经济仍处在复苏轨道。

“刚性兑付”信念持续，信用风险短期内走低。信用事件所对应的金融风险，是2014年中国经济的最大变数所在。不过，随着备受市场关注的中诚信托金开1号兑付危机在1月末的平稳解决，“刚性兑付”的信念在短期内得到了强化。虽然目前还有其他信托事件浮出水面，但相信都会在“刚性兑付”的前提下得到解决。而随着两会的临近，决策者应该二审在最高人民法院开庭。（周小白）更不会放任金融风险的爆发。因此，近期信用风险程度有所下降，爆发“黑天鹅”事件的概率较低。

未来一个月宏观基本面的主导因素将从流动性逐步转向经济增长；人大会议将设定的今年GDP增长目标是关键看点。