高考加油债基狂发其实不疯狂长期看风险短期看宏观魏家

今年二季度以来，国内新发经过半年多的沉寂，重新开始活跃。到9月24日，三季度新成立的债券基金有7只，占新成立基金总数的20%；首发总募集规模达到317亿元，占新基金总募集规模的49%。其中，工银瑞信双利的募集规模更是超过140亿元，成为国内有史以来募集规模最大的一只债券基金，也是今年所有新基金中募集规模最大的一只。有些媒体把这样的现象称为“疯狂的债基”。

熊市发债基

确实，我们发现，每次股市表现差、债市表现好的时候，就会有大量的债券基金成立。而在股市表现好的时候，就鲜有债基成立。因为客户在选择基金产品时，一般会优先考虑最近表现比较好的品种，股市涨的时候，就一窝蜂买股基；而股市跌、债市涨的时候，又不敢买股基，转而买债基。尽管这样的羊群行为往往是错误的，但是基金公司为了本身的发展，也不得不顺势而为。从2006年到2007年的A股大牛市中，新成立的债券基金只有15只，占新成立基金总数的9%；这些债券基金的总募集规模只有573亿元，占新基金总募集规模的5.5%。

而在2008年的熊市中，晨星中国股票型基金下跌了53%，债券型基金指数倒是上涨了6.5%，同期新成立的债券基金高达39只，占新成立基金总数的38%，这些债券基金的总募集规模超过1000亿元，占新基金总募集规模的59%。从图1和图2我们可以看到，2008年初至2009年三季度，是债券基金的密集成立期，其中尤其以2008年四季度最多。当然，在那个时候买入债券基金的投资者，之后一年的回报都非常有限。

今年前8个月，A股市场再次下跌，晨星中国股票型基金指数下跌了6.7%，债券型基金指数则上涨了5.4%。在这种情况下，出现债券基金的大规模募集，也就不足为奇了。

其实不疯狂

那么这种债券基金大量成立的现象能不能算“疯狂”呢？笔者对此不敢苟同。因为如果看海外市场，它们的债基规模一般都非常庞大，是公募基金行业中的重要组成部分，适合风险承受能力较低的投资者。比如美国，到今年6月份，其债券基金的规模达到2.2万亿美元，占美国共同基金总规模的23.4%，约相当于股票基金的一半。而同期，中国的债券基金规模只有809亿元，折合成美元只有120亿美元，仅相当于美国的一只债券基金。中券基金的规模在所有公募基金中所占的比重也只有3.9%，不到股票型基金的十分之一，远低于国际水平。

中国债券基金的规模较小，一方面是因为中国债券市场的规模比较小，另一方面也是因为大部分国内的投资者对债券基金缺乏了解。债券基金尽管长期回报可能会比股票基金逊色一点，但是其风险远低于股票基金，也往往高于储蓄存款，非常适合风险承受能力较低的投资者。即使是风险承受能力较强的投资者，也可以适度持有部分债券基金作为组合的补充。而实践中，这样的情况并没有发生，大量风险承受能力较低的投资者依然还是买入了股票型基金，结果在遭遇损失之后追悔莫及。所以，笔者以为现在国内的债基绝对没有到“疯狂”的地步，也许用“冷清”来形容更加合适。

债基的持有人结构，可以明显发现个人投资者参与有限。截至今年6月底，中国债券基金总规模中，大约50%由机构持有，另外50%由个人持有。普通债券型基金的机构持有比例更高，达到56.4%。而同期，股票基金总规模中，仅15%由机构持有，另外的85%则由个发现白色朗动轿车每天都会出现在西安市太和路、太元路附近人持有。与债券基金处境相似的还有货币市场基金，机构持有的比例高达61.7%。这可以清楚的说明，目前大部分国内的个人投资者依然热衷于追逐高风险的产品，而没有考虑自身的风险承受能力。这也是国内的基金投资者特别容易受伤的重要原因。

收益率决定回报

在投资债券基金时，什么是决定投资回报的核心因素？一般情况下，债券的收益率水平是决定债券基金投资回报的核心因素。如果债券市场的平均到期收益率是5%，那么可以想象，投资债券基金的平均长期回报大约在每年5%；如果平均到期收益率是3%，那么平均长期收益自然就在每年3%。在债券收益率较高的时候买入债基，长期回报自然比较高；而在债券收益率较低的时候买入债基，长期回报自然比较低。这一点与投资股票非常相似，决定股票长期回报的，往往不是消息，而是股票的估值水平，如市盈率。在股票估值较低的时候买入，长期回报就会比较高；而在估值较高的时候买入，长期回报就会比较低。当然，债券基金还可以通过资产配置和认购新股等获得更多的收益。

除了收益率水平，收益率的变化也会影响债基的投资回报。当债券的收益率逐渐下行时，债券二级市场价格就会上升，能够给投资者带来额外的回报。而当债券收益率上升时，债券二级市场价格就可能下跌，给投资者造成损失。

一般情况下，预期较高时，债券的收益率较高，一旦通胀预期回落，债券的收益率就会下降，债券价格则会上升，给投资者创造更高的回报。比如2008年7月初，通胀预期非常强烈，当时中债综合指数平均到期收益率上涨到约4.7%。之后，一方面因为国内的宏观调控、另一方面因为全球金融危机，通胀预期大幅下降，中债综合指数平均到期收益率不断下行，到年底下降至2.9%，同期，中债综合指数上涨了9.6%（图3），经历了一个大牛市。今年债券市场的上涨主要来自。2009年10月，由于通胀预期较强，企业债平均到期收益率上升到约5.3%。之后，由于宏观调控以及欧元区债务危机，通胀预期大幅回落，企业债的平均到期收益率下降到今年8月底的4.4%，同期，企业债指数上涨了10.6%，又是一轮大牛市。

在通胀预期较低的时候，债券的收益率水平较低，一旦通胀预期升温，债券的收益率会上行，债券价格会下跌，从而给投资者带来损失。2008年底，适逢全球金融危机，通胀预期很低，当时中债综合指数的平均到期收益率只有2.9%。后来，随着各国政府采取宽松的货币政策，通胀预期逐渐升温，到2009年10月，中债综合指数的平均到期收益率上升到5.3%，同期，中债综合指数下跌了1%，经历了一波熊市。

长期看风险短期看宏观

投资者进行债基投资时，可以作为一种风险较低的资产进行长期的配置，以获得高于储蓄存款的收益；也可以根据对宏观经济形势的判断，进行中短期的趋势把握，在股票基金和债券基金之间进行切换，以获得更高的回报。

总体而言，如果想获得超额收益，对于宏观经济，尤其是通货膨胀的把握非常重要。一般，通胀预期上升，利率上行，债券收益率上升，债券价格下跌，债券基金就会更随下跌；通胀预期下降，利率下行，债券收益率下行，债券价格上升，债券基金也会跟随上升。

最近不少媒体对的预期很高，因为最近几个月的CPI不断上升。但是，在笔者看来，目前国内加息的必要性已经比上半年明显下降。这主要是因为受最《轩辕剑外传穹之扉》概念图（左）与游戏实际画面截图（右）近一年宏观调控的影响，未来的通胀水平不会太高，而且现在国内的存款依然太多，没有必要大幅加息。实际上，投资者在进行债基投资时，不用过度揣测加息预期，因为央行的加息行为，非一般人可以预测。投资者可以如前文所说，更多的关注当前债市的收益率水平，看看这样的收益率水平自己是否能够满意，或者与其它投资品种相比，是否有优势。9月下旬，中债综合指数的平均到期收益率大约是3.5%；企业债总指数的平均到期收益率大约是4.5%。因此现在投资债基，平均每年大约可以获得3%～4%的回报。对于低风险的投资者，这样的收益率略高于储蓄存款，是有一定吸引力的。当然，如果加息，债基的相对吸引力就会下降。但是对于高风险的投资者，这样的收益率长期很难与股票相比，也很难战胜通胀，没有太大的吸引力。

因此，对于低风险的投资者，债券基金依然可以作为一种长期的资产配置工具；但是对于高风险的投资者来说，现在介入债券基金，意义不大。

尽管债券基金是一种低风险的投资品种，但是投资者在选择债券基金时，还是要注意风险。有些债券基金可以使用相当大比例的资产参与新股、、和信用债等的投资，有些甚至可以直接在二级市场买入股票，这些品种的风险远高于低风险的国债和。因此，对于风险承受能力较低的投资者，应该尽量选择风险与自身匹配的债基进行投资。

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